„Jetzt ist der Zeitpunkt, um in europäische Small Caps zu investieren“

TiAM FundResearch: Die letzten Jahre waren für Small Caps schwierig. Was waren die Hauptgründe dafür?

Peter Kraus: Wir hatten eine Kombination aus Rezession und extrem schnell steigenden Zinsen – das war toxisch für Small Caps. In Phasen wirtschaftlicher Unsicherheit investieren große Investoren ihr Kapital lieber in große, liquide Unternehmen. Die steigenden Zinsen haben zudem wachstumsstarke Unternehmen mit hohen Bewertungen unter Druck gesetzt.

Hat der Trend zu ETFs die Situation für Small Caps noch verschärft?

Das wird oft diskutiert, aber ETFs gibt es schon lange. Der Effekt ist eher marginal. Viel wichtiger ist, dass Small Caps nach schwachen Jahren oft unterschätzt werden. Denn die Innovations- und Ertragskraft bleibt bestehen. Auch Unternehmen wie Microsoft sind auch einmal als Small Cap gestartet. Das darf man nicht vergessen.

Gibt es historische Parallelen zu dieser Underperformance?

Ja, in den letzten 100 Jahren gab es immer wieder Phasen, in denen Small Caps schlechter liefen, zum Beispiel in den 1970er Jahren und Ende der 1990er Jahre zur Dotcom-Phase. Danach folgte aber jeweils eine mehrjährige Phase, in der Small Caps stark outperformt haben. Aus Bewertungssicht sind wir jetzt wieder an solchen historischen Tiefpunkten – das spricht für eine Erholung.

Die aber noch auf sich warten lässt…..

In der Tat sind die Anleger nach den starken Abflüssen aus den Nebenwertefonds noch nicht zurückgekehrt. Laut J.P. Morgan waren die Jahre 2022 und 2023 die Jahre mit den weltweit höchsten Abflüssen aus Small-Cap-Fonds seit der Finanzkrise.

Wie reagieren Ihre Investoren auf die jüngste Underperformance?

Langfristig orientierte Investoren bleiben uns treu. Natürlich gibt es Unruhe, aber wir sind überzeugt, dass sich Qualität und Wachstum durchsetzen werden.

Hat die zuletzt herausfordernde Marktsituation Sie dazu veranlasst, etwas an Ihrer Strategie zu ändern?

Nein. Unsere Strategie ist seit fast 25 Jahren unverändert. Wir setzen auf zwei Faktoren: kleine Unternehmen mit einer geringen Marktkapitalisierung und hoher Qualität. Das bedeutet, wir investieren in Firmen mit hoher Profitabilität, starken Bilanzen und soliden Kapitalrenditen. Langfristig zeigt sich, dass Small Caps weltweit besser abschneiden als große Unternehmen. Hätte man seit 1996 einfach nur in die 30 Prozent der qualitativ besten europäischen Small Caps investiert, hätte man den MSCI Europe Large Caps um den Faktor acht outperformt. Und ich sehe auch keine Gründe, warum Small Caps nicht auch in der Zukunft outperformen sollten.

Warum haben kleine Unternehmen langfristig die bessere Performance?

Ganz einfach: Weil sie schneller wachsen. In den letzten zehn Jahren lag das Gewinnwachstum (EPS) europäischer Small Caps bei zehn Prozent pro Jahr – doppelt so hoch wie bei Large Caps. Unser Fokus liegt dabei auf Unternehmen mit einem Gewinnwachstum von rund 15 Prozent pro Jahr. Solche Unternehmen können alle vier bis fünf Jahre ihren Gewinn verdoppeln und das ungeachtet aller Krisen – von der Finanzkrise über die Corona-Pandemie bis hin zur jüngsten Nebenwerte-Schwäche. Zudem gibt es in Europa über 6.000 börsennotierte Small Caps, also eine breite Auswahl an Wachstumsunternehmen aus den unterschiedlichsten Branchen. Darunter unglaublich viele Weltmarktführer. Mit ihrer Innovationskraft profitieren sie von der Digitalisierung, von Veränderungen im Gesundheitswesen oder nachhaltigen Technologien, was zu hohen Wachstumsraten führt.

Wie viele von den 6.000 Titeln erfüllen ihre Kriterien?

Letztlich besteht unsere Watchlist aus etwa 200 Titeln. Dabei filtern wir gezielt nach Unternehmen mit soliden Geschäftsmodellen, nachhaltigem Wachstum und hoher Profitabilität. Viele Firmen scheiden aus, weil sie strukturell schwach sind und kaum Geld verdienen. Am Ende schaffen es etwa 90 Titel ins Portfolio.

Halten Sie die Titel eher langfristig oder hat der Berenberg European Small Cap einen hohen Turnover?

Die Umschlagshäufigkeit ist in der jüngeren Vergangenheit unfreiwillig angestiegen. Das liegt an den vielen US-Private-Equity-Firmen, die sich verstärkt in Europa umschauen. Es gibt eine Rekordaktivität im M&A-Bereich, was darauf hindeutet, dass die Bewertungen auch exzellenter Unternehmen am Boden sind. Wir verkaufen in erster Linie, weil wir noch bessere Alternativen finden. Im Durchschnitt verkaufen wir etwa eine Aktie pro Monat, wobei zwei Drittel der Verkäufe darauf zurückzuführen sind, dass Unternehmen entweder zu groß werden oder übernommen werden. Ansonsten halten wir unsere Positionen langfristig.

Wann ist ein Unternehmen zu groß für den Fonds?

Ab einer Marktkapitalisierung von sechs Milliarden Euro verkaufen wir sie konsequent. So bleiben wir ein reiner Small-Cap-Fonds und können kontinuierlich in neue, vielversprechende Unternehmen investieren.

Gibt es Branchen, die Sie grundsätzlich meiden?

Ja, einige Sektoren passen nicht zu unserer Strategie. Versicherungen, Banken und Telekommunikationsunternehmen sind oft stark von externen Faktoren wie Zinsschwankungen abhängig und können ihr Wachstum nicht aus eigener Kraft erzielen. Auch stark verschuldete Unternehmen oder solche mit geringer Kapitalrendite meiden wir – das betrifft zum Beispiel Immobilienfirmen oder Versorger. Wir investieren lieber in Unternehmen aus den Bereichen Industrie, Technologie, Gesundheitswesen und Konsum.

Sie haben viele Schweizer Unternehmen im Portfolio. Was macht den Standort so attraktiv?

Die Schweiz hat einige Vorteile: ein stabiles wirtschaftliches Umfeld, eine effiziente Infrastruktur und eine solide Altersvorsorge. Die Steuern sind niedrig, ebenso die Inflation, die Zinsen und die Verschuldung. Auch sind die Energiepreise niedriger und die Verwaltung ist effizient. Zudem zieht die Schweiz – ähnlich wie die USA – Top-Talente aus aller Welt an. Das sind alles Faktoren, die Unternehmen dort erfolgreicher machen. Viele CEOs der führenden Technologieunternehmen in den USA sind Einwanderer: Elon Musk ist Südafrikaner, Satya Nadella (Microsoft) stammt aus Indien. Die USA haben es geschafft, ein Magnet für Spitzenkräfte zu sein. Genau das bräuchte Deutschland auch: Die besten Köpfe aus aller Welt aktiv anwerben. .

Welche Regionen bevorzugen Sie in Ihrem Portfolio noch?

Wir haben auch einen starken Fokus auf Nordeuropa, insbesondere Schweden. Dort gibt es viele innovative Small-Cap-Unternehmen in den Bereichen Technologie, Medizintechnik und Industrie. Schweden markiert in Europa die Spitze der Innovation im Gesundheitswesen und im Technologie-Sektor. Die makroökonomischen Bedingungen sind dort auch stabiler als etwa in Südeuropa. Auch ist das Bildungssystem und die Innovationsfreude anderen Teilen Europas deutlich überlegen. Hinzu kommen auch noch sehr günstige Energiepreise. Wenn man diese Länder mit Deutschland vergleicht, ist Nordeuropa uns in allen Belangen deutlich überlegen.

Sie sehen die aktuelle Lage für Deutschland und deutsche Small Caps also nicht allzu rosig?

Die Deutsche Bahn ist vielleicht das Symbol für den Niedergang Deutschlands. Aber ich glaube trotzdem, dass es wieder bergauf geht. Nicht in den nächsten ein bis zwei Jahren, aber langfristig. Deutschland hat sich in der Vergangenheit immer wieder erholt – nach dem Ersten Weltkrieg, nach dem Zweiten Weltkrieg, nach den Krisenjahren der 1990er. Anfang der 2000er galt Deutschland als „der kranke Mann Europas“, doch mit den Reformen unter Gerhard Schröder kam die Wende.

Aber ein neuer „Gerhard Schröder“ ist nicht in Sicht.

Aktuell steckt Deutschland in einer selbstverschuldeten Krise. Aber es gibt zu viele fleißige und talentierte Menschen im Land, als dass es dauerhaft abwärts gehen könnte. Der MSCI Germany Small Cap Index ist auf ein extrem niedriges Bewertungsniveau gefallen – solche Phasen haben in der Vergangenheit immer eine Trendwende eingeläutet. Ich glaube, dass Deutschland aktuell eine der besten Gelegenheiten der letzten 20 Jahre bietet, um zu investieren. Momentan haben viele Deutschland aufgegeben. Aber genau das ist oft der Punkt, an dem sich eine Erholung abzeichnet. Es gibt weltweit führende Unternehmen in Deutschland – sie haben Krisen überstanden und werden auch diese überstehen.

Was macht Sie da so sicher?

Peter Kraus: Vor 15 Jahren, während der Finanzkrise, dachte man auch, dass eine Trendwende sehr schwierig wird . Doch gerade dann ist der Zeitpunkt, um zu investieren. Vielleicht erlebt Deutschland sogar eine Phase, in der es die USA outperformt – so wie zwischen 2003 und 2007. Das glaubt heute niemand, aber genau das könnte passieren. Die Bewertungen, Kapitalflüsse und Marktstimmung haben sich so weit auseinanderentwickelt, dass eine Umkehrbewegung durchaus möglich ist.

Zur Person:

Peter Kraus ist seit Oktober 2017 Head of Small Cap Equities im Wealth and Asset Management bei Berenberg. Er begann 2000 als Aktienanalyst und wechselte 2003 zu Deka Investment. Dort war er als Analyst für europäische Nebenwerte tätig. In 2006 wechselte er zu Allianz Global Investors als Fondsmanager für europäische Micro und Small/Mid Caps, wo er maßgeblich zum Erfolg des Nebenwerte-Teams beigetragen hat. Peter Kraus zeigte sich verantwortlich für das Management von diversen europäischen Nebenwerte-Fonds sowie für die Akquisition und die Betreuung internationaler institutioneller Mandate.